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Esta semana, la pendiente de la curva de tipos americana llegó a tocar su nivel máximo desde enero de 1977 (inicio de la serie de datos en Bloomberg) ante la fuerte subida producida en los tipos a largo. La rentabilidad a 10 años llegó a sobrepasar niveles de 3.7%, más de 100 pbs por encima del nivel de los existentes en Marzo cuando la Reserva Federal anunció un programa de 300 mM$ para compra de bonos del Tesoro con el fin de reactivar la economía.
Esta fuerte caída en el precio de los bonos se produjo en un contexto de creciente preocupación de que la oferta de bonos gubernamentales no encuentre suficiente demanda a medida que los inversores comienzan a considerar una potencial estabilización de la economía. Unos temores que además se ven incrementados cuando se analiza la oferta y demanda de bonos.
La oferta de bonos del Tesoro sigue decantándose por las emisiones de plazos superiores a 5 años (5, 7, 10 y 30 años) respecto a las que tienen vencimiento por debajo de esa cota (2 y 3 años) aumentando el saldo vivo de los tramos más largos de la curva. Por el contrario, la demanda sigue prefiriendo los tramos cortos.
Esta circunstancia volvió a apreciarse claramente en la demanda de bancos centrales en las subastas de esta semana, ya que siguen mostrando una clara predilección por el bono a dos años (si bien es cierto que en general el apetito de bancos centrales por deuda soberana de EEUU es muy elevado). En lo que respecta a los inversores estadounidenses, también se aprecia el sesgo hacia el tramo corto de la curva, al igual que en las compras de la Fed. Esta semana sin ir más lejos, la Fed volvió a adquirir Treasuries que en su mayoría registran vencimientos inferiores a cuatro años.
Por el lado económico, el fuerte aumento de los déficits fiscales estadounidenses, cuyo objetivo es el de financiar las políticas de estímulo para salir de la recesión, ha tenido un gran peso en el rumor sobre una potencial pérdida del rating AAA, la nota más alta en cuanto a calificación crediticia. Esta especulación ha marcado el tono de la semana en los mercados.
Además, el mercado sigue preocupado por el impacto de este fuerte aumento en el endeudamiento del gobierno en el tamaño del balance de la Reserva Federal y, en última instancia, la translación de este aumento en un espiral inflacionista que tenga que ser atajada por la Fed con un aumento de los tipos de interés en el corto a medio plazo. De hecho, la inflación descontada por el mercado de bonos se sitúa ya en niveles de 1,8% cuando a principios de año era prácticamente 0%, lo que explica el movimiento de los tipos nominales al alza.
Reserva Federal
La caída en el tamaño del balance de la Reserva Federal allana el camino para un aumento en el programa de compras de activos. Sin embargo, los riesgos sobre el crecimiento siguen siendo suficientemente importantes para esperar que la Fed comience un ciclo restrictivo de política monetaria y suba los tipos de interés en el corto y medio plazo.
De hecho, es probable que la Fed aproveche la creciente caída en el tamaño de su balance para aumentar el programa de compra de bonos del tesoro y de agencias y así poner un freno a esta contracción del balance y a la reciente subida de las rentabilidades de los bonos. Un posible incremento de su programa tendría sentido dado el mencionado incremento de rentabilidades y sería factible dada la menor demanda de las medidas implementadas.
En particular, el valor total de los activos en manos de la Fed cayó hasta un nivel de 2.080 mM $, 101,5 mM$ (prácticamente un 5%) por debajo de los niveles registrados la semana pasada. Esta tendencia se debe fundamentalmente a una fuerte caída en el uso los programas de emergencia de la Fed por parte de las instituciones financieras a medida que las tensiones se moderan.
De esta manera, el total de fondos demandados por las instituciones financieras a través de las facilidades de préstamo a plazo, la ventanilla de descuento, el programa de swaps en moneda extranjera, y préstamos directos a los dealers del mercado de bonos cayeron un 48% desde el inicio del año, para llegar a un nivel de 592,2 mM$.
De momento, la Fed ha anunciado el programa de compras para las dos próximas semanas y se aprecia cierto aumento de su predisposición a comprar tramos largos, pero sería necesario un mayor enfoque en estos plazos para contener el repunte de las pendientes y la subida de los costes hipotecarios.
Información extraida del Servicio de Estudios del BBVA
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